Деякі аспекти M&A в Україні

Останнім часом корпоративний простір заполонили операції зі злиттів та поглинань. При цьому, незважаючи на те як юридично оформлюється угода, який характер вона має та які компанії беруть в ній участь, її автоматично вважають трансакцією у галузі злиття та поглинання, чи, користуючись запозиченою термінологією, Mergers and Acquisitions, або просто M&A. Визначення понять Для оцінки правомірності використання запозиченої термінології та відповідності її українським реаліям, звернімося до світової практики M&A та відповідної термінології. Отже, злиттям (merger) називається об’єднання двох компаній, в результаті якого залишається лише одна компанія, а інша припиняє своє існування. При злитті компанія, що поглинає, приймає зобов’язання та активи компанії, що поглинається. Іноді для описання угод такого типу використовується термін «статутне злиття» (statutory merger). Статутне злиття відрізняється від субсидіарного злиття (subsidiary merger), що являє собою злиття двох компаній, в якому компанія-ціль стає дочірньою структурою чи частиною «дочки» материнської компанії. При зворотному субсидіарному злитті (reverse subsidiary merger) дочірнє підприємство материнської компанії, яка придбаває, вливається до компанії-цілі. Злиття відрізняється від консолідації (consolidation), що являє собою об’єднання підприємств, в якому компанії зливаються для утворення абсолютно нової компанії, тобто створюється нова юридична особа. Проте, не зважаючи на відмінність цих явищ, терміни «злиття» та «консолідація», до речі, як і багато інших термінів в галузі злиттів та поглинань, іноді використовують взаємозамінно. На практиці ж, коли дві компанії, що об’єднуються, приблизно однакового рівня, більш адекватним для використання є термін «консолідація». Натомість коли серед двох компаній одна суттєво поступається іншій за відповідними економічними та іншими характеристиками, доречно вживати термін «злиття». Однак фактично така різниця найчастіше не береться до уваги, і термін «злиття» широко застосовується до трансакцій за участю компаній з різними характеристиками. Ще одним терміном, який широко використовується для опису різних видів таких угод, є «поглинання» (takeover). Цей термін є більш невизначеним та іноді має відношення лише до недружніх угод, в інших випадках він використовується для позначення як дружнього, так і недружнього поглинання. M&A-трансакції (чи ті, які в Україні прийнято називати «M&A») є досить поширеними. При цьому в більшості випадків такі трансакції не є ані злиттям, ані поглинанням, оскільки ніякого злиття чи поглинання де-факто не відбувається. Несформованість українського фондового ринку, відсутність ґрунтовної нормативної бази та певні економічні чинники роблять неможливим здійснення в Україні певних видів M&A-трансакцій, визнаних та застосовуваних в усьому світі. Необхідно також зазначити, що існує поділ M&A на внутрішні (inbound), що передбачають придбання іноземною компанією української компанії, та зовнішні (outbound) трансакції, коли українська компанія придбаває іноземну компанію. В Україні переважним чином відбуваються inbound M&A. Навіть якщо фінансово потужна українська компанія і знаходить за кордоном цікавий об’єкт, придбання якого відповідає стратегічним цілям її розвитку, структурувати таку трансакцію, через ряд чинників, зокрема, податкових, є набагато простіше за рахунок спеціально створених компаній (special purpose vehicle), що їх реєструють за кордоном, найчастіше в офшорних зонах. Тому, з формального погляду, такі трансакції не підпадають під категорію outbound M&A. Реалії розвитку ринку M&A в Україні Зважаючи на те що M&A є міждисциплінарним і надзвичайно об’ємним явищем, комплексно оцінюючи це поняття, можна стверджувати, що, в цілому, завдяки ряду причин ринок M&A-трансакцій в Україні переживає початкову стадію свого розвитку. Серед основних чинників не стільки сповільненого, скільки нестрімкого розвитку ринку M&A в Україні, варто виділити наступні. Правове регулювання На сьогоднішній день існує кілька правових аспектів, які в більшій або меншій мірі ускладнюють процес розвитку M&A. По-перше, нормативні акти лише фіксують можливість певних видів реорганізації (злиття, приєднання, виділення, поділ) без належного законодавчого закріплення чітких процедур реалізації зазначених перетворень. Водночас процес здійснення недружнього придбання взагалі не врегульовано, тоді як світова практика, зокрема, американська, вже приблизно з 70-х років минулого сторіччя закріпила відповідні процедури на належному рівні. Окрім того, у США законодавчо закріплено й процедуру здійснення тендерних пропозицій, а також відповідальність за порушення відповідних правил, що забезпечують достатній рівень захисту прав акціонерів від несподіваного та небажаного захоплення їх компаній. Нерозвиненість фондового ринку Переважна більшість юридичних осіб в Україні створюється у формі товариств з обмеженою відповідальністю та закритих акціонерних товариств, оскільки крім інших переваг створення компаній в зазначених організаційних формах є оптимальним з точки зору захисту права власності на частки у статутному капіталі або акції та дозволяє зменшити можливість недружнього поглинання компанії. На сьогодні за умови відсутності спеціального нормативного акта, який би встановлював чіткі вимоги до здійснення недружнього придбання, відсутність такої можливості не є таким вже негативним явищем. Відсутність необхідності реалізації складних видів трансакцій Зараз в Україні існує незначна кількість потужних великих компаній, які на паритетних засадах могли б злитися або консолідуватися в класичному вигляді. Крім того, реалізація подібних комплексних процедур є економічно невигідною, позаяк придбання корпоративних прав є набагато простішим способом реалізації цілей розвитку компаній без суттєвих економічних витрат та з мінімальними ускладненнями з правової точки зору. Відсутність технік фінансування У випадках коли сума угоди перевищує десятки або сотні мільйонів доларів США, логічним є питання фінансування подібних трансакцій. Відповідно, зовсім небагато українських компаній мають достатній фінансовий потенціал для здійснення придбання за власні кошти. Використання боргового фінансування при здійсненні M&A-трансакцій є однією з переваг, яка вже протягом тривалого часу використовується в інших західних країнах і лише нещодавно частково знайшла відтворення на території України. Одними з найуживаніших фінансових технік є викуп з борговим фінансуванням (LBO), MBO, що є різновидом LBO, а також програми участі працівників в акціонерному капіталі компаній (ESOP). По суті, LBO є способом фінансування, згідно з яким компанія-об’єкт придбавається за рахунок запозиченого капіталу, але після завершення придбання залишається у приватній власності покупця. ESOP полягає у наданні можливості працівникам компанії-об’єкта (здебільшого це топ-менеджмент) залучити фінансування, необхідне для її придбання. На жаль, в Україні ці техніки застосовуються надзвичайно рідко через неготовність ринку та відсутність відповідної законодавчої бази. Політична ситуація Враховуючи той факт, що більшість M&A-трансакцій в Україні відбуваються за рахунок придбання іноземними компаніями українських підприємств, інвестор, який має намір зайти на відповідний український ринок, неодмінно звертає увагу на політичну ситуацію в країні, оскільки саме політична стабільність в державі є запорукою прогнозованої реалізації намічених цілей. В умовах коли політичні групи в Україні змінюють одна одну, дуже важко передбачити, чи буде прихід того чи іншого іноземного інвестора відповідати інтересам правлячої політичної команди. Можливі також випадки, коли компанія-продавець, маючи суттєву підтримку в політичних колах, намагається здійснювати вплив на іноземного інвестора за рахунок неформальних чинників, таких як тиск на органи влади, від яких залежить видача відповідних дозволів для завершення трансакції, тощо. В сучасних конкурентних умовах випадки, коли здійсненню трансакції чиняться перешкоди з боку держави, є неприйнятними. Передусім вони створюють негативний імідж країни як потенційного об’єкта капіталовкладень, а також стримують розвиток ринку M&A-угод, оскільки, навіть за умов належного виконання відповідних вимог, передбачених українським законодавством, позитивне завершення таких трансакцій не є гарантованим. Отже, зважаючи на перераховані вище фактори, в Україні M&A-трансакції в класичному (чистому) вигляді не мають місця. Натомість ми найчастіше спостерігаємо не складний процес укладання та реалізації M&A-угод, а просту зміну власника, що формально не вважається злиттям чи поглинанням та називається субсидіарним злиттям. Такий вид злиття передбачає юридичне підпорядкування компанії-об’єкта покупцю. Процедура придбання корпоративних прав Як доводить практика, реалізація економічних стратегій компанії шляхом придбання корпоративних прав іншого підприємства є оптимальним варіантом за існуючих обставин. Більш того, навіть досить просте, в порівнянні із злиттям або консолідацію, придбання корпоративних прав є комплексним та тривалим процесом. Треба зазначити, що здійснення цього процесу в Україні відбувається також із врахуванням міжнародного досвіду. Отже, процедура придбання корпоративних прав зазвичай включає наступні ключові етапи.

1. Здійснення правового аудиту компанії (due diligence). Після результативного пошуку компанії-цілі потенційний покупець (іноземний інвестор), як правило, проводить правовий аудит об’єкта з метою, між іншим, оцінювання обсягу зобов’язань підприємства, виявлення можливих ризиків та справедливого визначення вартості об’єкта.
2. Проведення переговорів із власниками компанії. Якщо за результатами проведення due diligence покупець вирішив придбати відповідну компанію, то сторони домовляються про проведення переговорів. Іноді декілька потенційних інвесторів одночасно ведуть переговори з власниками однієї і тієї самої компанії. В таких випадках, як правило, власники приймають рішення про продаж компанії тому покупцю, який запропонує найкращі умови здійснення трансакції та найвищу ціну.
3. Укладання договору купівлі-продажу. Договір купівлі-продажу є основним документом здійснення трансакції. Він регулює усі істотні умови та передбачає здійснення відкладальних умов. Водночас кількість допоміжних угод, що укладаються на виконання договору купівлі-продажу, залежить від характеру та складності самої трансакції.
4. Отримання необхідних дозволів. До етапу отримання дозволів перш за все необхідно віднести процедуру отримання дозволу на концентрацію та/або узгоджені дії в органах АМК України. Отримання інших передбачених законодавством дозволів обумовлюється сферою діяльності компанії-цілі.
5. Завершення трансакції. Виконання сторонами угоди умов, необхідних для завершення трансакції та передбачених угодою, та проведення розрахунків.

Зважаючи на те що M&A-трансакції зі зміни власника є достатньо тривалим, поетапним процесом та вимагають високої кваліфікації осіб, які керують їх проведенням, сторонам угод рекомендується залучати до супроводу таких проектів кваліфікованих юристів із значним досвідом у цій галузі. Обслуговування трансакції такими фахівцями дозволить сторонам уникнути багатьох непередбачуваних проблем та ускладнень, та дозволить суттєво зменшити часові та фінансові витрати